金RMB证券:CONCH异型材 毛利率改善提升业绩 增持 2009年06月10日 16:12 金RMB证券 王昕查看评论 市场逐步复苏，企业异型材销量逐步回升。企业今年2季度的异型材销量实现环比增加，总产量与去年同期相比基本持平。企业产品市场正在呈现复苏态势。
通体彩色 双色共挤异型材产量将逐步增加，有望成为企业新的增加点。企业目前异型材产能为58万吨，其中芜湖34万吨、宁波4万吨、唐山12万吨、英德8万吨。通体彩色 双色共挤异型材的产能约占总产能的10%左右。从产品价格来看，通体彩色 双色共挤异型材每吨价格要高于白色异型材2000-3000RMB左右，毛利率则是白色异型材的两倍。通体彩色 双色共挤异型材外形美观，可以满足消费者的个性化需求，改变了以往塑料异型材全部是白色的传统形象。同时，与白色异型材相比，通体彩色 双色共挤异型材具有更好的抗老化性能。通体彩色 双色共挤塑料异型材的出现，打破了之前高档通体彩色 双色共挤铝合金异型材独占市场的局面。塑料异型材与铝合金异型材相比，拥有较大的价格优势，以平开窗为例，采用通体彩色 双色共挤塑料异型材的价格在300-400RMB/平米，其价格是达到同样性能的断桥铝合金门窗的1/2，彩塑异型材的价格优势十分明显。
基于通体彩色 双色共挤异型材的良好前景，企业在长期的规划中将通体彩色 双色共挤异型材的产能提高到总产能的30%左右。目前企业通体彩色 双色共挤异型材生产以改性PMMA工艺为主。在调研中我们了解到，目前通体彩色 双色共挤共挤在技术上实现较为容易，只要在白色异型材生产线上加装共挤设备即可实现通体彩色 双色共挤异型材的生产。企业将根据市场需求情况来调整生产节奏，由于市场需求是渐进增加的，因此企业通体彩色 双色共挤异型材的产能扩张也将是渐进式的，短期内没有大幅度的产能扩张。长期来看，由于通体彩色 双色共挤异型材较强的盈利能力和满足差异市场的需求能力，企业将会致力于提高其生产能力，并使之成为企业新的盈利增加点。
保障性住房建设和节约能耗环保政策将拓展企业发展空间。“加快建设保障性安居工程”位列国务院扩内需促增加的十项措施之首。今后3年，全国将新建200万套廉租房和400万套经济适用房，同时完成约220万户林业、农垦和矿区的棚户区改造。总投资将超过9000亿RMB。由于保障性住房的成本约束，性价比高的塑料异型材将成为门窗首选材料。按照一般计算，房屋物中的门窗造价与房屋造价的比例1：10左右比较合理，目前保障性住房均价在2000RMB/平米左右，塑料异型材的价格则在200-300RMB/平米左右，符合保障性住房的成本约束要求，可以预计，随着保障性住房建设的逐步展开，将有效拉动对塑料异型材的需求。
另外从节约能耗环保的方面来看，目前耗能的三大方面主要是房屋耗能、工业耗能和交通耗能，我国目前每年竣工房屋面积约为20亿平方米，房屋耗能占总耗能的30%左右。在房屋外围护结构中，门窗面积占25%-30%，而门窗的热损失占总热损失的40%-50%，因此减少门窗的热损失对于降低耗能具有重要的意义。从塑料与铝合金材料的对比来看，塑料与铝合金的导热系数之比为1：1500，塑料门窗具有隔热隔音效果好、抗腐蚀、水密性好等特点，且价格优于铝合金。推广使用塑料门窗对于促进全社会的节约能耗环保具有重要意义。企业将有可能受益于国家节约能耗环保政策的实施。
企业未来产能扩张将向中西部倾斜。企业目前异型材产能为58万吨，大部分分布在华东及华南区域。考虑到西部地区较高的固定资产投资增速和灾后重建的巨大市场，企业将积极在西部地区进行产能布局。规划在西南的川渝地区分两期建设8万吨产能的生产基地，在西北区域分两期建设4万吨的生产基地。届时企业产能将达到70万吨左右，同时将节省大量的产品运输费用。
聚氯乙烯价格回落使企业毛利率提高。企业生产所需原材料中70%为聚氯乙烯，2008年，随着国际油价的上涨，聚氯乙烯价格也迅速提高，导致企业生产成本快速上升。虽然企业的产品价格是随原材料价格波动而波动的，但作为一种终端消费品，塑料异型材的价格浮动程度不能太大，无法完全通过提价转嫁成本上升。因此2008年企业毛利率水平有较大幅度的下降。随着油价的回落，聚氯乙烯价格下降，企业毛利率出现回升。目前国内聚氯乙烯价格在6500RMB/吨左右，较去年最高点时的9000RMB/吨已有较大幅度的回落。根据我们化工研究员的预测，由于聚氯乙烯产能严重过剩，因此今后价格上涨幅度将相对有限。因此我们预计今年企业的毛利率水平将有所提高并保持相对稳定。
盈利预测及评级
我们假设企业今年的产量与去年持平并略有提高，毛利率较去年提高3个百分点并保持稳定。2010年在2009年的基础上考虑一定的产能增加，毛利率略有提高。按此假设，我们预计企业2009-2010年EPS分别为0.50RMB，0.61RMB。对应5月9日收盘价动态市盈率分别为17倍和14倍，目前估值具有相对吸引力，给予“增持”评级，目标价10RMB。
风险提示：聚氯乙烯价格大幅波动的风险；房地产市场波动风险；企业生产线建设风险。